为什么中概股时常被做空?基金经理如何识别财务造假

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基金经理如何识别财务欺诈

如今,金融诈骗仍然是中外的普遍现象。谨慎的态度和细致的流程可以帮助投资者避免许多虚假的地雷。

本期刊的作者李剑锋/文/

虚假账户是投资者不愿意面对但必须面对的现实。

自2018年以来,A股市场的金融欺诈行为一直是暴力行为,几家大公司的财务欺诈行为导致许多投资者受到损害。

虚假会计的危害在于它颠覆了股票分析依赖虚假信息的基本逻辑,并对虚假财务数据进行了基本分析。不管它多么小心,它也是空中的城堡,徒劳无功。

不幸的是,金融欺诈仍然是一种无处不在的现象,无论是中国还是外国。根据对美国杜克大学400名外国财务总监的调查,估计约有20%的上市公司和约30%的非上市公司有不同程度的财务欺诈。

好消息是,尽管公司财务欺诈技术多种多样,但它们通常在原则上被统治。只要投资者更加努力,他们就能找到线索。

在讨论该方法之前,有必要区分发达国家和发展中国家的金融欺诈。

发达国家金融诈骗的特点

欧洲和美国等发达国家和地区的金融欺诈监管相对严格。一旦确认存在财务欺诈,公司的管理层通常会有入狱时间。与此同时,举报人的激励机制在欧洲和美国更好,特别是在美国。举报人的利益(例如确保不会被驱逐出公司等)不仅受到法律的高度保护,而且还受到欺诈企业的罚款。其中很大一部分将用于奖励举报人。由于风险有限且回报慷慨,许多举报者因此一举实现了财务自由,因此他们积极主动。这是对管理层极为有力的监督。

此外,欧洲和美国公司的一个非常重要的特征是公司的历史通常很长,而公司的创始人往往不再担任管理职位。管理层通常是董事会聘用的职业经理人,是与股东的业主 - 代理人关系。职业经理人领取薪水并有严格的评估机制。通常,浮动空间有限。在正常情况下,没有足够的动力来承担如此大的风险。换句话说,即使假的成功,管理层也未必能获得任何实质性的好处。

创始人和职业经理之间的直接分离是欧洲和美国公司之间的关联交易非常少。原因很容易理解:一旦创始人和职业经理人分开,他们按照自己的规则履行自己的职责,在公众眼中创建分支机构并不容易。

因此,总的来说,在欧洲和美国,一方面,记者非常积极,群众的动力非常强烈。另一方面,管理层伪造的方式并不多,而且效益非常有限。一旦事件发生,它将是压倒性的。灾难。这些都大大增加了欧美企业的财务欺诈成本,并规范了企业的行为。

但这并不是说欧美公司不会进行金融欺诈。职业经理人往往面临绩效压力,年度奖金通常与绩效和股票价格挂钩,因此发达国家的公司通常会操纵财务数据。但是,由于上述原因,欧美企业的财务欺诈勇气相对较小,规模通常较小。欺诈的动机和目的通常只是为了防止股票价格因业绩波动而承受过大的压力。假冒伪劣手段是通过平滑当前的财务报表,使销售增长率和每股盈利(EPS)等财务指标看起来更加美观,尤其是当市场预期会有更高的业绩时。欺诈的性质通常也在会计准则的范围内,仅限于会计项目之间的微小范围的微调和微调。根据上述公司财务总监的调查报告,发达国家的欺诈企业将调整后的利润水平相对于实际利润平均提高了10%-20%。与发展中国家相比,这是一种适度的欺诈行为。

在会计准则范围内平稳盈利,通常的做法无非是更积极的收入确认或成本确认,这可以使收益表看起来更美观。许多股票投资者也倾向于关注损益表,尤其是收入增长和每股收益。了解财务的朋友可能会意识到,在会计准则范围内,公司在任何特定时间都有很大的空间来控制损益表中的几乎任何项目。其中,激进的收入确认是最常见的手段,根据研究,它占所有欺诈手段的约61%。

例如,汽车制造商可以完全与自己品牌的附属零售店老板交谈:“计划在未来三个月内向您出售的汽车现已在财务报表中确认,让我应对本季度的销售情况任务,然后在我或你身上堆积股票。“

再举一个例子,消费品公司为零售渠道做出一定的激励回扣是一种行业惯例,以获得更多引人注目的货架位置或垄断某些空间。这就是为什么当你去超市时,你会看到有多少行可口可乐或百事可乐将占据货架。由于回扣金额通常很大,这通常是超市公司调整季度应收账款的工具。着名的英国连锁超市Tesco使用激励回扣来操纵财务数据,并在两年期内报告了超过2.63亿英镑的收入。

至于其他操纵财务数据的具体方法,我们在此不再赘述。感兴趣的读者可以浏览Howard Schilit的《财务诡计》(财务神经危机),其中详细讨论了各种操作方法。

值得一提的是,许多公司起初并不想成为恶意。有时,企业的开始只是对公司应对季度业绩的压力的财务微调。但就像人一样,一旦公司开始撒谎,就需要多撒谎,撒谎才能撒谎,谎言会变得更大。一旦每个季度逐渐变得有必要进行调整,日子已经累积,性质变得越来越严重。

当然,发达国家在开始时也有一个很大的谎言。历史上最大的金融诈骗案例,如安然,世通,帕玛拉特等,都发生在欧美市场。但总的来说,由于上述原因,整个欧美市场的金融诈骗风格保守,规模小,这是一种小麻烦。

发展中国家的金融欺诈特征

发展中国家的金融欺诈程度和性质往往更糟。

首先,从公司治理结构的角度来看,发展中国家的公司往往历史较短,家族企业数量较多。公司的创始人和他们的许多家庭仍然是大股东,甚至参与公司的管理。这使得公司管理层不仅可以更好地操纵股票价格,还可以利用大量工具来实现这一目标。所有伪造方法中最常见,最简单和最粗鲁的是关联方交易。在三份财务报表中,几乎所有主要会计项目都可以通过关联方交易进行欺诈,一旦创建,其规模就很大,而不仅仅是上述10%-20%的发达国家的小儿科。水平。

其次,发展中国家内部举报人的情况与发达国家完全相反。他们不仅不会因报告而获得奖励,而且当他们遭到假冒公司的报复时,他们几乎不会得到任何保护。在这种情况下,即使内部人员发现了欺诈行为,最合理的方式是保持沉默并且什么都不是。

第三,目前国内对金融诈骗的监管远远不够,而且处罚太轻。直接结果是企业欺诈成本极低。目前,A股上市公司最高罚款60万元,用于财务欺诈。与欺诈的好处相比,这种惩罚几乎可以忽略不计。根据中国证券监督管理委员会的调查结果,在2015 - 2018年期间,康德新的利润总额增加了119亿元。如此大规模的欺诈行为目前为主要管理人员罚款60万元,并警告称不存在刑事责任。至于康美药业已经消失的300亿美元现金,很可能只有60万元人民币的罚款。

也就是说,在A股市场,金融欺诈易于操作,潜在利益巨大,成本极低,风险极小,监管几乎无效。这种系统很难抑制欺诈行为,因此预计会发生更多的欺诈行为。

值得一提的是,虽然在国外上市的中国股票受外国金融监管机构监管,但欺诈成本仍然很低。由于这些公司经常在开曼群岛,百慕大等海外地区注册,一旦事件发生,外国监管机构也对公司管理层无能为力,无法在国际上执法。这也是为什么中国股票将成为外国专业卖空机构的沃土。因为他们知道这些公司由于现有监管体系的漏洞而过于激励而无法伪造。

最常见的操作方法是管理公司通过其自己的受控附属公司,冒充上市公司的客户,供应商或其他服务提供者,歪曲收入,成本等的损益数据。虚构了一系列优美的财务业绩数据:销售稳定,高速增长,利润率逐年稳步增长,每股收益飙升。这些引人注目的数据足以让那些只关注收益表的投资者兴奋不已。公司管理层将与市场合作,讲述一个好的故事,并对明亮的财务数据做出充分理性的解释,让投资者无法承受一点怀疑,并对公司的历史业绩和未来前景深信不疑。这些故事在每个行业都有不同的发言方式,但它们主要是为投资者画上一块大饼:一个全新的市场,一个革命性的技术,一个新的商业模式,一个无瑕疵的创业团队,所有这些。一旦市场相信这个故事,它就不再怀疑财务数据的真实性。股票价格通常连续几年不断上涨。此时,公司主要股东/创始人的提款时机已经成熟。

兑现大致有三种方式。首先是企业的创始人经常进入资本市场,或者在高股东减持中获利,或者通过发行额外的股份来稀释少数股东,即使企业报告显示没有资金短缺。二是企业开始大规模进行资本支出项目或大规模并购,但资本支出的具体内容和收购目标的具体信息往往含糊不清,或者继续告诉投资者好在战略层面的故事,但收购的细节被跳过。如果你进一步观察,你会发现这些支出的接收者通常是创始人/主要股东附属企业。当我研究俄罗斯和巴西的石油和天然气企业时,我发现管理层把资本支出作为大量贪污和贪污的原因。第三,以自然灾害和人为灾害等无法控制的因素为借口,计算出大量的资产减值。事实上,这些资产已被大股东贪污。从Swertia岛逃出的扇贝和Kangmei丢失的现金属于这一类。这种情况持续了好几年,当投资者意识到这一点时,这些人通过上市公司清空了少数股东的钱。上市公司只有一个空壳,它们崩溃只是时间问题。

如何识别虚假账户?

由于金融创造如此普遍,投资者应如何识别虚假账户?

首先,我们应该持怀疑态度,持怀疑态度,特别是在投资A股时。

其次,我们应该相信有识别金融欺诈的线索。投资者可以通过一系列既定流程降低风险。

在具体的操作过程中,笔者将按照以下步骤分析企业的投资分析。

首先,判断这是一个容易虚假账户的行业吗?一个很好的例子是农业和水产养殖,因为有很多资产无法计算,因此存在巨大的欺诈空间。毕竟,几乎没有人可以真正潜水来计算獐子岛的扇贝数量,而且没有人能够清楚地知道历史上最大的金融诈骗公司嘉力拓(Sino Forrest)有多少英亩的森林资源。

其次,分析公司治理结构和可能的关联交易。分析的目的是澄清各种关系。我们需要找出公司所有者是谁,谁是主要股东,管理层和董事会的背景,是商业银行和审计公司,以及是否有供应商,客户,债权人,商业银行和核数师。这些关系密切相关;还有其他未公开的关联方。值得注意的是,当公司特别强大时,它可以影响供应链,并允许供应链中的企业充当财务数据操纵的附属机构。在分析过程中,您可以一目了然地绘制关系图。

第三,分析公司的融资活动,即使公司的财务数据看起来非常健康,是否经常前往二级市场发行额外的股票或大股东频繁减持。如果有,这是一个危险的信号。

第四,关注可疑资本支出,兼并和收购以及资产处置。如上所述,通过关联方,与公司战略无关的可疑资本支出,并购和资产处置行为可能成为大规模欺诈的温床。

五,详细分析财务报表。分析了三张桌子并相互确认。在三张桌子之间做假是不难的。因此,只要投资者有足够的耐心,他们就能找到答案。此外,公司是否对重要会计政策进行了频繁变更,是否存在大量调整。

这里有一些方便的工具可供使用。有一种名为M-score的工具,这是印第安纳大学金融学教授Mehood Beniesh开发的一种模型,用于根据八种常用的财务指标估算公司可能发生的财务欺诈的可能性。当公司的M分数高于某个值时,很可能会出现财务欺诈。历史记录表明,该模型在判断财务欺诈方面的准确性可以达到70%以上。在具体分析中,建议首先计算公司的M分数,然后进行上述五步过程分析。

最后,值得一提的是,即使发现了财务欺诈,也不一定意味着股票价格会立即调整。在许多历史案例中,从一开始人们怀疑金融诈骗到东窗事件结束,往往需要几年时间,其间股票市场经常上涨。对于分析财务欺诈并且在没有投资结果的情况下错过近年来强劲的股票价格趋势的投资者来说,这通常是一种挫败感。在这个时候,我们应该提醒自己,我们不应该赚钱,也不需要赚一分钱。在金融欺诈的情况下,“更好地杀死错误而不是放手”可能是最正确的方法。为了长期投资的成功,避免践踏雷霆比抓住一两个网点的股票要重要得多。

作者是瑞士WingFung银行的全球股权投资主管。

陈志杰

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